主题：如果人们选择躲避特殊目的收购公司而不是新冠疫苗，那么美国应变得更加富有，也更接近群体免疫。我们将会提供今年2月就特殊目的收购公司进行研究分析后的最新情况，并且深入剖析最终导致某些关键疫苗疗效数据被低估的奇怪数学悖论

特殊目的收购公司与疫苗犹豫。今年2月，我撰写了一篇关于特殊目的收购公司(SPAC)市场前景黯淡的文章：太多年轻、高风险、没有录得盈利的公司进入市场；即使股价在交易完成后连连暴跌，为保荐人提供的激励却超乎寻常；过度依赖公司预测而非历史数据；并且警告特殊目的收购公司合并交易所得回报低于市场是一个不祥之兆¹。下面是我们针对自2019年1月到2021年3月期间合共98宗已完成或破产清算的特殊目的收购公司合并交易开展的最新分析。有关「一片红海」的讨论：尽管特殊目的收购公司保荐人和「特殊目的收购公司套利」投资者仍在赚钱，但对特殊目的收购公司生态系统中的其他所有人来说，当前情况可谓不堪入目。附录一所列表格显示了特殊目的收购公司的回报均值、中值和第85和第15百分位数回报数据，以及我们采用的所有假设和定义。

这些低于预期水平的结果，不仅仅适用于2019年到2021年3月期间的特殊目的收购公司。我们针对自2021年3月以来的85宗特殊目的收购公司合并交易进行了相同分析，也得出了相同结论：特殊目的收购公司保荐人获得巨额回报，特殊目的收购公司套利投资者获得较低的绝对回报，而剩余其他投资者的回报都是负值。

关于特殊目的收购公司的最新消息：机构「PIPE」融资已经枯竭，迫使保荐人将更多的经济资源用于获取在交易完成时保证出资的机构承诺；同时推高了特殊目的收购公司在2年期限结束前无法找到合并对象的风险，在这种情况下特殊目的收购公司将会被解散，特殊目的收购公司投资者将会收回自己的资本，而保荐人则会失去他们所有前期投资。对套利型投资者来说，特殊目的收购公司错配可以创造很多别具吸引力的投资机会；但对一些明显表现不佳且通常没有利润的公司，则需要尽量降低对这些公司的方向性敞口投资。

投资者启示。虽然我们对美国的经济增长前景非常乐观，但流动性可能已经成为部分资产的主要驱动力。由于美联储已经制定计划开始逐步减慢购债计划（或许在年底前启动），像特殊目的收购公司市场这些严重依赖充裕流动性的领域可能会成为早期受害者。从股市来看，对流动性状况高度敏感的板块持续上升，对经济状况高度敏感的板块则不断下跌（参见下图）；对于其他没有盈利增长支撑且价值被高估资产的短期前景，特殊目的收购公司或许能为我们提供一些预示作用，虽然稍有夸大之嫌。

疫苗疗效被低估和合并悖论

我们已经得知美国感染率及住院人数激增数据和疫苗接种顾虑，尤其是在2020年投票支持特朗普的人数占比较高的热点州县。上图显示了美国一些州目前正在遭受全球最严重的感染高峰。除此之外，所有图表都可以从我们的新冠疫情分析网站上找到，因此不必在此重复。

鉴于以色列卫生部和梅奥诊所近期发表的报告当中疗效数据低于先前的报告，我希望强调一些关于疫苗的重要事项。由于报告数据可能会低于您最初的预期，因此解读疫苗疗效数据时务必加倍审慎。若要了解个中原因，让我们来看看报道疫苗作用时经常采用的两种衡量方式：「有效率」和「疗效」。

已接种疫苗人口的「有效率」。这个指标十分简单，是指在某个特定地点／时间已接种疫苗人口出现感染病例或住院的百分比。以马萨诸塞州科德角的感染爆发为例，据报道该地区74%的感染病例为已接种疫苗人群。这一统计数据的用处最小，因为它没有计算已接种和未接种疫苗人口的相对数量。换言之，在一个已接种疫苗人口占绝大多数的人群当中，已接种疫苗人口的感染人数高于未接种疫苗人口也就不足为奇了。下表提供了另一个例子：英国所有住院患者中有31%已接种疫苗，但如果不对已接种疫苗和未接种疫苗的相对人数做出调整，这个统计数据就会变得毫无用处。

疫苗「疗效」由疫苗公司和病毒研究人员用来衡量疫苗接种对于减少疾病和其他不良后果可发挥的影响。疗效数据对已接种和未接种疫苗群体的人口规模予以正常化处理。例如，在英国，已接种疫苗人数约占总人口的三分之二，占住院人数的三分之一；通过比较住院率，疗效数据能同时体现这两项数据。诚如图中所示，这一比率从未接种疫苗人群的0.0172%下降到已接种疫苗人群的0.0042%，降幅达75%；这就是疗效指标衡量的内容。

疫苗疗效可能已被低估。如要依赖疗效概念，您还必须承认它有可能低估了您期望的测量值。当第三个变量（一个「干扰因素」）应用于子群体时，可能会产生与没有计入第三个变量的整个群体截然不同的解释，这就是数学悖论。我们把这种情况称之为合并悖论² 。年龄是衡量疫苗疗效的干扰因素，与较高的接种疫苗状态和较高的住院病例可能性密切相关。

下表列出一个真实例子：如果我们把英国人口分为50岁以下和50岁以上两个年龄段³，便会发现两个年龄段的疫苗疗效与住院率（87%和94%）实际上高于全体人口的疗效数据（75%）！根据宾夕法尼亚大学生物统计学教授Jeffrey Morris提供的数据，以色列也出现这种情况：50岁以下和50岁以上年龄段的疫苗疗效与重症比例（92%和85%）高于全体人口（67.5%）。这是我目前所见最奇怪的数学结果之一；过去几天，华盛顿大学进化生物学家Carl Bergstrom和哈佛大学流行病学家 Marc Lipsitch已经在推特讨论了这一问题。

重要结论：对50岁以上的人群来说，疫苗疗效可能显著高于普遍报告数字。希望各国卫生部将会跟进年龄分层问题，让这一点变得更加清晰。在此之前，我们将无法清楚了解疫苗的实际疗效和免疫力减弱程度。根据以色列卫生部近期发布的一份报告显示，在1月份和2月份的疫苗接种者当中，辉瑞疫苗的疗效急剧下降（见附录二）。但是，这一数据包含了所有已接种和未接种疫苗人口。如果根据年龄和其他因素做出最终调整，辉瑞的疗效数据可能会大幅改善。即便如此，我的新冠科学咨询小组大多数成员都认为，加强针是一种「预防胜于治疗」的措施。这已经推动以色列对国内50岁以上人群实施加强针政策，建议所有人最早在下个月补打加强针。

¹ 「水力与特殊目的收购公司」，《放眼市场》，2021年2月8日

² 如欲了解更多信息，请参阅宾夕法尼亚大学生物统计学教授Jeffrey Morris发表的文章。Morris将这称为「辛普森悖论」。感谢Max Cembalest（来自哈佛保尔森工程与应用科学研究院）让我注意到这一点。  

³ 考虑到年龄对住院造成的巨大影响，50岁以上／50岁以下分层组别可能仍然低估了疫苗的疗效。根据美国疾控中心的数据，64岁以上人群的住院风险是50-64岁人群的2-4倍。更详细的分层组别将能产生更准确的疗效结果。